产业互联网|兴业证券洪嘉骏：逆风而行，互联网下半场机遇如何？( 二 ) 供应链管理

这一块不只是腾讯，我相信阿里或甚至京东、百度之后都将走这类模式。之前大家比较担心的反垄断、生态无限扩张的问题，在过去这两年，大家已经在方向和策略上做了一些改变。像腾讯、京东或美团等公司，他们其实也是缩减持股的，从并表以及影响力的角度，都在尽量把战略投资变成财务投资。所以我们相信生态扩张或者是反垄断的问题以后不会是一个特别困难的命题。对于这些平台来讲，他们已经找到了比较合适的路子去完成这方面的要求。

最近很多互联网公司，特别是头部公司都在做降本增效的举措，如果一边要做降本增效，一边又是加大投入，是否存在矛盾？站在分析师的角度投入多久会看到回报？洪嘉骏：这两者不完全冲突。第一个是人力，降本是为了提升工作效率，所以对于人力的运用会做更大程度的优化，尤其是取决于不同的业务部门，有一些不是战略发展的，或者是要缩小投入的，则会有较大的变动。我们能看到在财报里，一般行政以及管销费用，几大的平台是有比较大的缩减的。另一个是营销费用，之前营销有两块很大的投入。第一块是新业务或新产品的推广，有可能前期是要吸引用户的，不管是从产品的销量流水，或者是提升活跃用户数量，需要很大的投入。未来已经不是以流量为王了，所以这一块营销的投入还是会有很大的收敛。所以人力和营销，这两块是目前平台降本提效的最主要的渠道。第三个就是研发，也是很重要的一个费用来源，但是毕竟互联网还是以科技为基础的，占比还在持续提升。
头部的公司，肯定要比二三线或者是一些游戏直播及其他的互联网公司更加合规。但是我们认为中间可能还存在优化的空间，实际上大家做的还是能够提升社会效益的行为。尤其在研发投入，怎么样把自己的服务做得更好？对于平台来讲，这些还是需要非常多的运营费用以及研发投入。以及一些更核心的，比如怎么从IaaS的层面延伸，做PaaS或做SaaS ，把这些服务提供得更好。甚至是一些硬核的科技等。短期内，用户不会为此买单，很难会形成一个商业模式。但是长期来看，这才是平台持续获得用户，甚至能够担任起自主可控的更重要的核心竞争力。所以我觉得可能中长期的投入不能直接用变现的角度去看，应该从企业怎么安身立命，用户怎么样去获得更好的服务上看。
像谷歌他们投了很多钱在AI上，但是相关业务创收的能力，甚至盈利的能力都很差的情况之下，市场还是有给不错的估值。我认为这个是类似的一个逻辑，是平台必须的投入，市场需要更容忍的态度去看这一方面研发效益的必要性。

互联网公司的业务非常繁多，他们的财报也非常庞大，以腾讯财报为例，如何解读腾讯财报，解读过程中有哪些需要注意的地方？洪嘉骏：财报本身是一个比较大的、完整的一个信息。虽然对于一个研究业公司来讲它不足够，但它是对外最公开、披露最多信息的一个渠道，所以像中报或者是年报，对我们是必读的材料。如果是香港上市的公司，可能不会发季报，而是披露业绩数据，基本上就是一些业务的总结，亮点是比较简单的。如果有时间，我们还是尽量把中报及年报快速地读一次。很多重复性内容可能不用再读，但是在一些不显眼的地方，有时候会挖掘到相对来讲有价值量的信息，这不一定是公司highlight的。
可能不一定是单独讲腾讯，而是看互联网行业的财报，我们觉得可能会关注到的一些地方。财报，一开始就会有一些核心的数据，包含财务的和运营的数据，其中运营数据可能就会包含像用户数，像腾讯就会把QQ、微信这些用户数都拿出来。每一家平台的披露的口径是不一样的，但是对于怎么样去追踪是有意义的。因为互联网还是流量及用户变现的行业，所以用户的增长速度及用户的价值量还是大家非常重视的一个指标。以用户数来讲，不同的公司的口径是不一样的，所以大家要注意公司是不是有多个用户入口，比如主站以外又发了一些极速版的产品，或者是历史比较悠久的平台，他们也有PC也有手机。这一方面是不是有去重？除了公司的口径之外，我们还会去参考第三方的指标，例如Sensor Tower的数据。这一类三方有时候有比较好的方式去统计用户数量、用户时长、流水等。因此，怎么样核实用户的价值量，以及它所带来的流水是重要的。