芯片|深耕二十年，国博电子：先进雷达T/R组件龙头；射频芯片领跑者( 八 ) 集成电路|基站|it芯片|重器

中电科 13 所与国博电子研发过程保持独立，主要客户不同，主流频段不同，具体应用领域存在明显差异，产品彼此之间不具有可替代性。
雷电微力：成立于 2007 年 9 月，从事毫米波有源相控阵微系统的研究、开发、制造及测试，主要产品及技术应用于精确制导、数据链、卫星通讯、雷达、5G 通信、智能驾驶及天基互联网等领域。
其中，精确制导类业务主要产品为毫米波有源相控阵微系统，系在 T/R 组件、天线阵列、射频网络、电源等基础上加载软件成为一个标准系统，生产工序包括芯片研制、组件集成、组件测试、系统集成和系统测试等环节。 2021 年，公司 7.35 亿元的营收中，精确制导业务贡献 97.6% ，达到 7.17 亿元的规模。
我们考虑到公司的产品结构与业务特点，选择雷电微力作为可比公司进行财务数据对比，分析如下：
营收：
1）规模：国博电子营收规模大于雷电微力， 2022 年前三季度，国博电子营收规模是雷电微力的四倍；
2）增速：2019~2021 年，雷电微力增速较高， 2019 年营收同比增长 546%至 3.0 亿元主要系某型号产品达到批产状态，销量大幅增加所致。 2022 年前三季度，国博电子营收同比增长 60%至 26.6 亿元，快于雷电微力的营收同比增速。
归母净利润：
1）规模：2018 年以来，国博电子归母净利润波动上升，雷电微力归母净利润逐年增长；
2）增速：雷电微力同比增速总体高于国博电子， 2019 年归母净利润同比增长 369%至 0.8 亿元主要系某型号产品达到批产状态，销量大幅增加所致。
2021 年以来，国博电子业绩增速有加速趋势。

盈利能力：
1）毛利率：国博电子毛利率低于雷电微力，主要系产品差异所致。
雷电微力精确制导类业务主要产品为毫米波有源相控阵微系统，是在 T/R 组件、天线阵列、射频网络、电源等基础上加载软件成为一个标准系统，生产工序包括芯片研制、组件集成、组件测试、系统集成和系统测试等环节。
雷电微力在芯片研制工序自主进行芯片设计导致其芯片采购成本较国博电子更低，在系统集成和系统测试工序进行系统总装，产品构成中还包含了软件，因此毛利率较高。
2）净利率：2018 年以来，国博电子净利率较为稳定，在 13.5%~16.5%区间波动；雷电微力净利率波动较大，自 2019 年扭亏为盈后保持在 27%以上的水平， 2022 年前三季度净利率达到 37.4% 。

管控治理能力：
1）期间费用率：2018 年，雷电微力管理费用率达到 68.3% ，主要系公司营业收入不高但确认的股份支付金额较大所致；2019 年以来期间费用率较为稳定，且有逐年下降趋势。国博电子期间费用率总体稳定。
2）研发费用率：2018 年以来，国博电子研发费用率不断增加，公司加大研发投入力度，重视技术创新。 2018 年，雷电微力研发费用率较高主要系营收确认不高所致，研发费用金额基本稳定。

4 盈利预测与估值4.1 盈利预测假设与业务拆分
1）有源相控阵 T/R 组件：公司处于行业领先地位， 2018~2021 年营收规模逐年增长，当前下游需求景气，公司产能处于供不应求的状态，考虑到公司正在执行及新签定的订单规模及募投项目建设产能的逐步释放，我们预计 2022~2024 年实现营收 26.7 亿元、38.7 亿元、54.2 亿元；公司 T/R 组件种类繁多，预计整体毛利率稳定在 35%左右，我们预计 2022~2024 年毛利率分别是 35.6%、35.6%、35.6% 。
2）射频模块：考虑到下游 5G 基站的建设速度有所放缓，我们预计 2022~2024 年实现营收 5.3 亿元、6.2 亿元、7.2 亿元；毛利率保持与 2021 年相同水平，分别是 22.5%、22.5%、22.5% 。