奈飞：业绩没放雷，但狂欢也大可不必图片来源@视觉中国文|海豚投研

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文|海豚投研
奈飞(NFLX.O)北京时间7月20日凌晨发布2022年第二季度财报。连续两个季度的放雷，狠狠打趴了股价。在通胀、线下回归、竞争加剧以及外汇变动影响下，市场对奈飞二季度的业绩，尤其是对付费用户的增长，并没报太大期望。不过实际成绩出来，并没有市场想的那么悲观。
虽然从业绩本身来看，数据一般般，下季度的增长指引也与预期有差距，但由于此前市场对这个季度美股财报极度悲观下，这样一个“超预期”的成绩单，反而带来意外惊喜。
昨日市场似乎已对预期调整，奈飞随大盘反弹了近6个点，财报出来盘后则继续喜提7个点的涨幅，一扫年初以来的“膝盖斩”阴霾。
具体来看业绩的经营指标：
（1）整个二季报，最抢眼球的是用户流失量（97万）低于管理层的指引和市场预期（200万），以及更加悲观的部分核心投行预期（250-350万）。
从不同地区来看，预期差主要来源于拉美和亚太这两个新兴地区。而北美地区连续两个季度的用户流失，市场天花板已经肉眼可见。外资投行预测付费用户的市场空间在8000万，奈飞渗透率已经超90% 。
海豚君认为，这个季度能够有超出市场预期和前期指引的付费用户规模，还是主要靠当期优质爆款内容的拉动。于5月底上线的《怪奇物语》第四季，热度再次创新高，以13亿小时的总观看时长爆甩之前的吸睛玛丽苏剧《布里奇顿家族》系列，在奈飞的英语剧集播放榜上排行第一。
不过，对于下个季度的用户增长指引，管理层也给的偏保守，净增100万，低于市场一致预期的240万。市场相对更“乐观”的逻辑是，线下回归和涨价的影响，会随着时间发展，在下半年看到逐步消化。管理层并未阐述指引数据的推演逻辑，海豚君认为，通胀和竞争可能是管理层预期保守的主要原因。
（2）二季度总营收近80亿，同比增长8.6% ，如果剔除美元升值的影响，实际上增长率达到了13% ，相较上季度增速（14%）没有明显放缓。
细拆业务来看，流媒体收入同比增长8.7% ，主要受单用户付费ARPU的增长驱动。 DVD业务作为夕阳产业，一直保持着20%左右的下滑速度，收入占比也已经非常小。
管理层对三季度的营收指引为78亿，同比增长5% 。这里面同样受到了汇率变动的压制，剔除汇率影响后的增速为12% ，隐含着对业务发展相对稳定、不会因通胀和竞争等因素大幅受损的预期。总营收的指引仍然是低于市场一致预期（~81亿）。
海豚君认为，对于不同的用户市场，下半年的重点关注因素也有差异：
1）在成熟市场，如北美地区，通胀对用户消费的影响需要重点关注，竞争上则随着同行近期也开始提价而略有缓和。
2）在新兴市场，如亚太、拉美地区，竞争的因素影响更大。同行在美国以外的地区渗透速度很快，在内容投入上也很激进，而新兴市场也是奈飞用户增长的驱动力。
（3）经营质量方面，二季度实现经营利润15.8亿，同比下滑15% ，利润率19.8%环比下滑明显，主要由于毛利率的走低。
对于成本结构的变动，公司解释为离职遣散费（奈飞二季度裁员近500人）和部分办公场地的减值带来，这两项合计约1.5亿的非经营性成本。加回这部分支出后，毛利率基本与市场预期持平。除此之外，公司解释成本上也有汇率因素的影响。若剔除这些因素，实际上利润率超出公司内部预期。