智氪｜编故事、炒概念、存货激增，跌去60%的正泰电器造假还是爆雷？( 二 ) 文｜范亮编辑

2016年，正泰新能源正式并入正泰电器的财务报表，正泰电器从此坐拥低压电器与光伏两大业务版块。从协同效应来看，低压电器业务与光伏存在互补效应，在建设光伏电站时，需要用到大量的低压电器产品。
但是，市场对重组后的正泰电器并没有在估值上给出更高溢价。
2015-2019年，正泰电器的归母扣非净利润从16.64亿增长至36.76亿。但是，资本市场却并不买账，从数据来看，尽管正泰电器的市值上涨十分明显，从300亿出头上涨至576亿，但股价走势却是以20元/股（前复权）为中枢震荡。
这是因为，正泰新能源虽然为正泰电器带来了收入和利润，但却恶化了正泰电器的其他财务指标。对原先只投资低压电器业务的投资者而言，光伏业务可能成了累赘。
首先是在毛利率方面，正泰新能源的光伏组件和光伏EPC业务为低毛利率产品，在并入正泰电器后，上述两项业务直接拉低了正泰电器的综合毛利率，使得公司的综合毛利率从30%+下降到了30%以下。
其次是在资本结构方面，电站业务本身为重资产业务，往往都是以少量权益资金+大量借款的资本结构运营，资产负债率非常高。因此，在正泰新能源并入正泰电器后，正泰电器的资产结构从轻资产变成了重资产，资本结构则从低负债率变成了高负债率。

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正泰电器收入和资产负债率资料来源：Wind、36氪整理
基本面跟不上概念，股价只能过山车
2020年，双碳政策的推出再度引燃了新能源市场的投资热潮，这令沉寂许久的正泰电器也再次走入投资者视野。
能源切换是国策，又有疫情后低利率流动性环境的支持，凡是和新能源沾边的公司均收到了“暴涨”大礼包，不过，正泰电器却坐了两波过山车。
一是2020年到2021年上半年，正泰电器股价上涨约50%后又回调近30% 。
双碳政策公布后，就在投资者们对正泰电器的业绩表现满怀期待时，却发现公司的光伏业务正在陷入增收不增利的困境。
这是因为，光伏行业的强势复苏引发上游硅料价格的大幅上涨，而在硅料-硅片-电池片-组件-电站的光伏产业链链条中，下游的电池片、组件和电站受硅料价格上涨的影响最严重，因此这几个环节的盈利能力明显承压。
2020年，正泰电器光伏组件业务的营收增长41.17% ，电站运营业务营收增长38.49% 。而从毛利率表现来看，正泰电器光伏组件业务的毛利率从2019年的17.01%下降至2020年的10.78% ，同期电站运营毛利率较过去也有小幅下降。
最终， 2020年初买入正泰电器，并且押注公司业绩爆发的投资者，在看到正泰电器的光伏业务无法释放利润后，不得不暗淡离场。
二是2021年下半年至今，正泰电器股价上涨近一倍后又回调超50%
在2021年6月底光伏整县推进政策发布后，正泰电器在7月份再度迎来暴涨。而公司在2021年7月份的暴涨，与2020年双碳政策发布时的暴涨也并无区别，都是投资者在交易政策推动，而提前押注公司业绩所致。
从结果来看，在整县推进的政策发布后，正泰电器的分布式光伏业务也确实迎来了快速增长。
借助低压电器业务布局的销售渠道，正泰电器分布式光伏业务发展非常迅速。 2016年正泰电器持有光伏电站约1.5GW ，其中分布式电站仅约291MW 。但到了2022年三季度，正泰电器国内持有电站装机量已经达到11.1GW ，其中户用光伏装机量更是达到9.02GW 。