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在小海按:,一旦企业家为初创企业找到合适的风险投资家,并且双方同意开展有意义的合作,企业家就需要谈判融资 。为了理解典型的风险投资交易,企业家需要分析在融资中起关键作用的风险投资协议,并研究其中的一些关键要素 。
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文本/邱振宇
来源/智洋创谈
风险投资协议的定义
术语表是在世纪之交随着外国风险投资进入中国而引入的 。又称“投资条款清单”和“投资意向书” 。这是风险投资公司和初创企业之间关于未来投资交流的初步原则性协议 。
风险投资协议在风险投资交易中处于核心地位,其中的条款设置是风险投资公司对创业企业进行约束和激励的制度安排 。
一些风险投资公司在融资初期会发布一份投资协议条款清单,以锁定这项业务,防止创业者转向其他融资渠道,决定公司是否真的要投资 。创业者需要警惕这种情况,敢于督促创投公司更明确地确定投资协议的条款是代表真实承诺还是讨论文件,防止出现“拖条款清单”或取消融资的情况 。
大多数风险投资家在做出最终决定时,只是将投资协议条款清单发给创业公司,即所有合伙人都同意投资,且与业务相关的尽职调查已经完成 。通常在签署投资协议条款清单后30-45天,融资结束,资金拨付到位 。
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与一般融资协议相比,风险投资协议有很大不同 。投资条款清单除了被投资企业的估值和计划投资金额外,还包括被投资企业的主要义务、投资者要求的主要权利、投资交易的前提条件 。典型的风险投资协议条款包括以下七个方面:管理层参与、股权回购、估值调整、股权激励、优先权、反稀释、竞业禁止 。
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表 风险投资协议条款设置维度及典型条目
在融资交易中,风险投资公司通常只关注两个真正重要的方面 。一是价值,包括投资的价格和投资后的回报,不仅仅是投资者获得权益所付出的代价 。二是控制是指投资者可以在所投资的公司中运用自己的决策权和意愿的机制,即投资后如何保护投资者自身利益和监督公司经营 。
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因此,投资协议条款清单中的条款有两个维度:一个维度是“价值功能”,如投资金额、估值、优先清偿权等 。另一个维度是“控制功能”,如保护性条款和董事会条款 。
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估价
公司估值分为投资前估值和投资后估值 。前钱是指风险投资前企业的价值,后钱是指投资前的估值加上实现的融资金额 。我们所说的“估值”一般是指投资后的估值 。
确定创业公司的估值不仅是一门技术,也是一门艺术 。风险投资公司和创业公司通常基于以下三个原因
素进行反复谈判:
●创业公司为实现其第一个里程碑而需要筹措的资金数额;
●风险投资公司对创业公司的所有权股份(通常为20%-30%);
●这笔交易的竞争力有多强(换句话说,如果有大批的风险投资人寻求投资于这家创业公司,则会推高投资额度);
假设A创业公司投资前估值为600万美元,实现了400万美元的融资,那么投资后估值为1000万美元 。这样,提供了400万美元的投资方拥有公司40%的股份,而该公司的管理团队(包括创始人、员工和高管)拥有60%的股份 。
期权池
有些创业公司成立之时只有一个创业团队,需要从外部招聘杰出的管理人员、销售和市场开拓人才以及技术人才等 。这些新招聘人员通常接受股票期权,而这些股票期权的发行稀释了其他股东的权益 。
预期这一点,许多风险投资者要求用未分配的股票期权来设立一个期权池 。期权池一般会占公司融资后股权比例10%-20%不等 。具体的比例取决于公司管理团队的完整程度 。
假设A创业公司的风险投资人坚持20%的未分配股票期权池,那么投资方依然拥有40%的股权,而剩余的60%股份则分为:20%的未分配股票期权池由董事会分配给将来招聘的管理人员,40%则由现有的管理团队所有 。
优先清算权
优先清算权是风险投资协议中一个非常重要的条款,决定公司在清算后蛋糕怎么分配,即资金如何优先分配给持有公司某特定系列股份的股东,然后分配给其他股东 。
通常所说的清算优先权有两个组成部分:优先权(Preference)和参与分配权(Participation) 。优先权通常简单明了,也就是说在清算中,谁投资谁优先 。参与分配权有三种:无参与权、完全参与分配权、附上限参与分配权,相应的就有三种清算优先权 。
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完全参与分配优先清算权
完全参与分配权的股份在获得清算优先权的回报之后,还要跟普通股按比例分配剩余清算资金 。当公司退出价值低于优先清算回报时,投资人拿走全部清算资金 。超过优先清算回报部分,投资人和普通股股东按股权比例分配 。
不参与分配优先清算权
●当企业的退出价值低于优先清算回报,投资人拿走全部的清算资金;
●当公司退出价值按投资人股份比例分配的数额高于优先清算回报,投资人选择行使转换权,与普通股东一起按持股比例分配;
●当企业的退出价值介于上述两者之间时,投资人拿走约定的优先清算回报 。
附上限参与分配优先清算权
附上限参与分配权表示优先股按比例参与分配剩余清算资金,直到获得特定回报上限 。
●当公司退出价值低于优先清算回报时,投资人拿走全部清算资金;
●当公司退出价值按投资人股份比例分配的数额高于回报上限时,投资人将优先股转换成普通股,跟普通股股东按比例分配;
●当公司退出价值介于两者之间时,投资人先拿走优先清算回报,然后按转换后股份比例跟普通股股东分配剩余清算资金,直到获得回报上限 。
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保护性条款
保护性条款(Protective Provisions),顾名思义,就是投资人为了保护自己的利益而设置的条款,这个条款要求公司在执行某些潜在可能损害投资人利益的事件之前,要获得投资人的批准 。实际上就是给予投资者对于公司重大事项的否决权 。投资者所认定的重大事项一般会包括以下方面的内容:
●修订、改变、或废除公司注册证明或公司章程中的任何条款对A类优先股产生不利影响;
●变更法定普通股或优先股股本;
●设立或批准设立任何拥有高于或等同于A类优先股的权利、优先权或特许权的其他股份;
●批准任何合并、资产出售或其他公司重组或收购;
●回购或赎回公司任何普通股(不包括董事会批准的根据股份限制协议,在顾问、董事或员工终止服务时的回购)
●宣布或支付给普通股或优先股股利;
●批准公司清算或解散;
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董事会条款
董事会条款无疑是“控制功能”中最重要的条款之一 。在硅谷流行这么一句话:"Good boards don't create good companies, but a bad board will kill a company every time."一个合理的董事会应该是保持投资人、企业、创始人以及外部独立董事之间合适的制衡,为企业的所有股东创造财富 。
董事会的构成通常是创业企业创始人和风险投资人之间所有权分割的反映 。
例如,对投资前估值400万美元的公司进行首轮400万美元的融资,其中两位风险投资人各拥有25%的所有权,而且期权池为20%,因此创始人拥有剩下30%的所有权 。董事会可能由5人组成:两家风险投资公司占据两个席位;一个留给CEO(他可能不是创始人);一个留给普通股东(即创始人);另外还有一个独立的董事会席位,往往由一名业内的专家担任 。
参考文献:
[1]杰弗里·巴斯更 . 创业,如何搞定风投[M]. 王正林 译. 中信出版社,2016.
[2]姚铮,王笑雨,程越楷.风险投资契约条款设置动因及其作用机理研究[J].管理世界,2011(02):127-141+188.
【签了投资意向书不投资,投资意向书需要有哪些内容】▼
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