智氪｜“非洲之王”传音控股泡沫破灭：股价跌去70%，市值蒸发1500亿作者|黄艳阳编辑|黄绎达2019年

作者|黄艳阳
编辑|黄绎达
2019年9月，被誉为“非洲手机之王”的传音控股（688036.SH）在上交所上市，由于深受二级市场认可，上市两年多的时间里，传音股价一路飙涨，从51.25元/股上升至256.04元/股，期间最高涨幅超500% 。然而，巅峰过后， 2021年2月起，传音股价便一路掉头向下，截至2022年8月3日，传音股价报收69.37元/股，较最高点跌去了72.9% 。

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图：上市以来传音的股价走势资料来源：wind
而在股价持续调整的同时，公司的业绩却仍在稳健增长。在疫情尚在的2021年，公司营收同比增长30.75% ，归母净利润同比增长45.52% 。
本文试图通过回答以下问题来解析传音控股的投资价值：传音称霸非洲的原因是什么？传音找到第二成长极了吗？传音股价表现的底层逻辑是什么？深耕非洲的手机制造商
传音主营手机的生产与销售，业务主要集中在非洲、亚洲等新兴市场国家。营收规模上， 2018-2021年，受益于非洲市场市占率的不断提升以及对新兴市场的不断开拓，公司的营收也在持续增长， 2021年，公司实现营收494.12亿元，同比增长30.75% 。
2022年，非洲市场需求不振，叠加疫情进展持续导致公司的供应链与运输物流受到了影响， 2022Q1 ，公司实现营收110.55亿元，同比下滑1.75% 。

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图一：公司的营收情况资料来源：wind、36氪
营收结构上，手机是公司的核心业务， 2021年的收入占比93.5% ，家电、互联网等其他主营业务的占比较小，同期仅为4.7% 。从公司生产的手机类型来看，随着非洲、印度等市场智能手机需求的增加，公司智能机的份额从2016年的57.93%提升至2021年的79.5% 。从趋势上来看，智能机是公司手机业务的核心，这一点也反映在收入的占比上。
分地区来看，非洲一直是公司最重要的的市场。近年来，随着公司加大了对印度等新兴市场的开拓力度，营收结构也从“非洲市场为主导”转变为“两大市场平分天下”的格局。 2021年，非洲市场的营收占比下降至49.1% ，与此同时，亚洲及其他新兴市场的营收占比上升至49.2% ，份额已经与非洲市场持平。

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图二：公司的营收结构（分业务、分地区）资料来源：wind、36氪
盈利能力上， 2021年，公司的整体毛利率为21.3% ，但在趋势上，毛利率整体呈下降态势， 2019-2021Q1 ，公司的毛利率下降了5.93pct 。一方面，受营收结构的影响，亚洲等新兴市场的营收占比不断增长，但该市场的毛利率普遍较低，拉低了整体的毛利率；另一方面，受手机缺芯和上游原材料涨价影响，消费电子企业成本端普遍上涨，导致利润空间被压缩。

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图三：分地区的毛利水平变化资料来源：wind、36氪
在费用端， 2021年公司的期间费用率为9.3% ，期间费用支出相对较低，这主要是由于公司的毛利率相对不高，利润空间有限且以盈利为导向的情况下，限制了费用的支出。
从趋势上来看，得益于业务规模的持续扩大与销售渠道趋于稳定，公司的期间费用支出呈现先增长后下降的态势。而且在期间费用增速远超营收增速下，公司的期间费用率均有所收窄，费用管控能力显著提升。