Spotify|靠云业务独撑收入增长大梁，微软仍然被高估？( 二 ) 财报

导致该业务增长近乎停滞的原因有很多，但最突出的是PC市场消费端的疲软。
目前，全球PC市场都在经历“寒潮” ，使各厂商库存压力急剧上升，降价、砍单下收入进一步减少。根据Gartner数据， 2022年第二季度，全球PC发货总量为7200万台，比上年同期下降了12.6% ，创9年来最大跌幅。
对于微软来说， PC市场恶化造成Windows OEM收入减少了超3亿美元。
此外，由于欧美经济环境不佳，线上广告支出减少导致领英、搜索和新闻广告等收入减少超1亿美元。
总之，目前一个显著的趋势是，随着个人电脑业务收入占比越来越低，微软的收入支柱正在逐步从终端转向云端。财报发布后微软股价拉升的重要原因或许是仍然保持高位增长的云业务，但微软面临的一些挑战却难以忽视。
宏观阴云久未散去，盈利难升致估值虚高
微软的业务发展虽说有不少亮点，但增收不增利的问题却很明显。
本季度，微软收入增长12%但净利润却仅上升了2% ，导致微软稀释后每股收益（EPS）只有2.23美元，同比增长3% ，低于分析师此前预期的2.29美元。根据美国消费者新闻与商业频道，这是微软每股收益自2016年以来首次低于市场预期。
事实上，大约一个月前，微软就发布了盈利预警。对于下降的盈利能力，微软指出，第一个原因是美元走强，这意味着该公司在海外的销售利润降低。
根据财报，第四财季不利的汇率变动（美元走强）分别对整体收入和摊薄每股收益产生了5.95亿美元和0.04美元的负面影响。
另一方面，宏观环境持续恶化，微软预防危机导致的运营成本上升也影响了利润增长。
微软在第四财季经历了俄乌冲突和不断加剧的加息威胁，该公司和大部分科技巨头一样通过退出俄罗斯市场、裁员和暂缓招聘来预防危机。
根据财报，作为微软业务集团战略重组、降本增效的一部分，不包括俄罗斯地区的员工遣散费花了1.13亿美元；为了收缩俄罗斯业务，还产生了坏账费用、资产减值和遣散费共计约1.26亿美元。
【Spotify|靠云业务独撑收入增长大梁，微软仍然被高估？】总之，成本上升对盈利带来一定的压力。微软第四财季总营收成本为164.29亿美元，相比之下去年同期为139.91亿美元。
除了增收不增利，微软还面临估值偏高的问题，换句话说，它仍然有下跌空间。
如下图所示，在公认会计原则下，微软的市盈率（TTM）为27.02 ， EV/EBITDA（TTM）为20.10 。微软两项指标高于Meta、谷歌、苹果，仅低于亚马逊，在几家科技股巨头之间估值属于较高的一家。

在相对估值下，使用SA上分析师对2023财年的普遍预期乘以微软及其竞争对手的EV/Revenue、EV/EBITDA、P/E和P/S的平均估值倍数，在调整净债务后可以计算出210.66美元的目标价。这意味着相对于截至7月27日收盘的每股251.90美元，微软存在16.37%的隐含下跌空间。
再估算绝对估值，基于对微软的自由现金流的共识估计，建立一个DCF模型。在10%的贴现率、4.2%的AAA公司债券收益率及2.5%的终端增长率下，考虑微软未来的自由现金流并调整净债务后，计算出每股232.24美元的公允价值，以目前每股251.90美元来看，这意味着相对于微软存在7.80%的隐含下跌空间。
总之，不管从相对估值还是绝对估值来看，微软当前的价格都可能尚未触底。然而，自4月27日发布第三财季报告至今，微软股价已经累跌10.86%；从2021年11月的高点至今，更是累计下跌26.32% 。