VR|元宇宙：次世代互联网技术的崛起( 十 ) AR|物联网|社交

我们认为，本轮监管是近年来针对未成年人沉迷游戏方面监管最为严厉的一轮，同时从多种漏洞被监管迅速补上来看，本轮监管对政策落地实效考察更为严格。因此对游戏公司近期的防沉迷等系统提出了一定挑战，这可能略微影响游戏上线节奏，但总体而言，有利于行业进一步规范，由于龙头公司未成年保护力度较强，同时技术能力和防风险能力更强，我们预计本轮监管同样会加剧行业头部集中的趋势。
未成年人营收占比较低，整体影响有限。根据 Questmobile 数据，截止 2021 年 6 月，在全部手机游戏 App 用户中，小于 18岁的群体占比共计 15.7% ，其中付费游戏用户占比为 13.2% 。考虑到未成年人整体ARPPU 值较低，实际的总付费规模占比预计低于 10% 。
从各厂商的反馈来看，头部游戏公司整体营收等占比有限，除了腾讯旗下大 DAU 的《王者荣耀》、《和平精英》等游戏，因为用户基数大，付费门口低，导致未成年人贡献了一定的营收，流水贡献相对其他公司较高外，对于大部分游戏公司而言，未成年流水占比小于 1% ，在营收层面对行业影响较小。同时，即使对于未成年营收贡献相对较高的腾讯，其 16 岁以下未成年人游戏收入占比仅为 2.6% ，未成年人保护对公司营收层面影响不大。
4.3市场空间：元宇宙驱动行业长期天花板提升我们预计元宇宙所代表的虚拟世界将与现实世界深度融合，用户在虚拟空间的消费有望进一步提升，驱动游戏相关产业的进一步增长。根据游戏工委数据，截至2020年，我国游戏市场用户规模接近6.65 亿，保持稳定的增长趋势。游戏收入方面， 2020年实际销售收入2786.87 亿元、同比增长20.7% ，单用户半年度游戏消费约为419.21元。我们认为， 2020年的高增速主要受益于疫情带来的线上消费激增，随着用户虚拟消费习惯的逐步养成，市场空间有望保持较高增速。
从游戏支出占比来看，游戏行业占人均可支配收入的比例仅1.30% ，目前游戏仅仅是一种网上娱乐方式，游戏支出占人均可支配收入的比例量级在1%左右。假设随着元宇宙的完善，虚拟空间消费逐渐成为有别于实体的另一种重要消费形式，即使人均消费占比增加 1pct ，对游戏全行业而言，即接近于收入倍增，因此，我们认为元宇宙对以游戏为主的“虚拟”相关的产业的长期天花板均有提升作用，因此对全产业链而言都有望迎来巨大的产业机会，提升行业估值中枢。
企业加速出海步伐，海外市场扩张迅速，迎来全新增长点。国内市场受限于版号以及内容监管限制，加速布局海外市场。根据游戏工委数据，国内自主研发游戏海外市场实际销售收入在 2020 年达到 154.5 亿美元，同比增长33.25% 。从国内厂商的出海成绩来看，根据 AppAnnie 和 Google 发布的中国游戏出海报告显示，从 2018 年至 2021 年，中国出海移动游戏的用户支出占海外移动游戏市场的份额从 14%增长至 23% ，市占率平均每年增长约 3pct ，出海份额逐年增加。
分国家来看，在美国、日本、韩国等世界主要移动游戏市场，中国发行商市场份额均保持较高水平，并保持较高速度增长，在多个主要国家市场市占率保持在20%以上。其中，在美国市场，中国发行商市场份额为 21% ，用户支出同比增长 35% ，日本市场占比为 22% ，用户支出同比增长 6% ，韩国市场占比为 23% ，用户支出同比增长 28% 。在全球 Top2000 移动游戏中，中国的市场份额占比为 23.4% ，较去年同期增长 3.6pct 。

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