奈飞：流媒体老大霸气回归，是意外还是注定？ -这是海豚投研的第212篇原创文

-这是海豚投研的第212篇原创文章-
公司收入74.8亿美元，同比增16% ，基本符合彭博一致预期；经营利润17.6亿美元，同比增长34% ，成本端控制力度超出市场预期。
而现金流上，本季度Non-GAAPFCF仍然为负，其中内容支出同比继续高增55% 。
在核心经营指标上，虽然前两个月略显平淡，但整体三季度全球订阅数净增438万，超出前期指引和市场预期（350万）。
重点是四季度指引，靠着季末超预期引爆的《鱿鱼游戏》，用户增长出现了提前回暖的信号。《鱿鱼游戏》属于真正意义上的低成本爆款（成本2140万美元，预估创造价值约9亿），凸显了奈飞全球分发优势，而四季度原本排片内容也非常强劲，可以继续带动业绩一飞冲天。
因此落在具体指引上，管理层也首次给出积极的数字——四季度全球订阅用户有望净增850万，这与市场上的乐观预期（840万）基本趋同。不过，出于对内容投入、营销推广的高预期考虑， 2021全年经营利润率指引仍然为20% 。
此前海豚君在《奈飞二季度财报点评》中也提及，今年以来，奈飞的内容投入节奏明显恢复并且持续攀升。按照一般制作周期和排片时间线，原本海豚君预计在四季度会迎来一波强劲反弹，以及在未来一年进入繁盛期。但出人意料的是，《鱿鱼游戏》将这个繁盛周期的开启时间提前了，近一个月的股价走势也已经快速反应市场的乐观预期。
因此在市场情绪+未来业绩预期都很积极的四季度，奈飞的股价向上弹性仍然存在，但从市场今明两年收入的市场一致预期（297亿、340亿）来看，对应PS估值分别为9.5、8.3倍，位于历史中枢附近，当前股价合理，说明部分乐观预期已经pricein ，但也不妨碍短期受情绪影响继续冲高的可能性。
数据来源：Wind
既然乐观预期已经被打入价格，那么长期下股价持续向上的动力还需要奈飞更多的超预期作品，鉴于竞争对手（Disney+、HBO、亚马逊）的加大马力追赶（国际化、订阅促销），以及影视内容爆款的偶发性特征，海豚君认为，随着四季度强劲内容达到情绪高点，后续行情表现仍然存在不确定，需要奈飞的作品来一步步兑现。
截至发稿前，奈飞盘后跌1.2% 。
本次财报具体内容
1、用户增长：仍然是流媒体平台最关键的指标
本季度奈飞全球订阅用户为2.14亿人，环比净增438万，超上季指引350万，增量用户主要来自于亚太地区（220万）和欧中非地区（180万）。而对于四季度的指引，管理层难得乐观，预期全球净增850万（与2020年四季度增长相同），基本符合华尔街的乐观预期。
三季度的出色表现，尤其印证了奈飞全球化战略的成功：
西班牙语电视剧《纸钞屋第五季》在开播4个星期内获得了6900万家庭的观看，而这一系列在奈飞的影视播放历史排行榜上也是名列前茅，是第一部尤其成功的非英语电视剧。
韩剧《鱿鱼游戏》的爆火更不用说，开播4周创下1.42亿用户观看的佳绩，也打破了奈飞历史播放记录（《Bridgerton》第一季8200万用户）
另外如果从用户增长分地区来看，也能窥得一二。三季度的新增订阅用户主要来自于亚太地区，其次为欧中非地区。而代表本土市场的美加地区，增长愈加放缓。不过，奈飞管理层对未来比较乐观，认为通过服务的优化可以继续在本土市场提高渗透率。

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数据来源：奈飞财报、海豚投研整理
2、内容投入：短期增长的前瞻性指标