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编者按：本文来自财经无忌，作者：江小桥，创业邦经授权发布。
网易云音乐按下了IPO“乐曲”的暂停键。
这首“乐曲”是从5月26日奏响的。当天，网易公告宣布，旗下网易云音乐的主体运营公司Cloud Village将以在香港联交所主板独立上市的方式实现拆分。
两个多月后的 8月1日晚，港交所官网显示，网易云音乐已通过上市聆讯。但这首曲子最终没有迎来高潮——本月9日晚，网易云音乐暂缓IPO的官方消息传出，乐声戛然而止。
不过，余音仍在。
网易云音乐为什么暂停？其成长性是否需要重新审视？在线音乐市场上，其未来又将面临何种竞争？
“流血上市”未如愿网易云音乐暂停上市并非没有征兆。在8月1日挂出上市文件后，网易云音乐迟迟没有公布基石名单。
按照常规流程，在港股上市公司通过港交所聆讯后，便会和机构投资者签署基石协议。基石认购后的剩余额度，再由市场其他机构投资者下单。因此，如果基石额度占比较大，IPO公司额度很容易就能售卖掉。
但据腾讯财经报道，网易云音乐上周测试了市场对于其发行股票的需求，不少参与了网易云音乐早期路演的机构都未答应成为基石。
网易对暂停IPO这一决定的官方说法是“基于对当前市场整体环境等综合因素的考量”。虽然没有给出具体原因，但分析人士指出：除监管原因外，认购不足应是导致其推迟上市计划的原因之一。
为什么网易云音乐没能让投资机构拥有足够的信心？一个最直观的原因是持续亏钱。
从一开始，网易云音乐的目标就是成为中国最大的移动音乐社区和开放平台，形成独一无二的以用户为中心的音乐生态圈。但从财务角度看，网易创始人丁磊想做的音乐+社交的愿景目前还是一个烧钱+亏钱的生意。
网易云音乐的招股书显示：2018年至2021年Q1，公司净亏损分别为20亿元、20亿元，30亿元、17亿元；经调整净亏损分别为18亿元、16亿元、16亿元、3亿元。因为亏钱不止，网易云音乐一度被认为是“流血上市”。

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图片来源网易云音乐招股书
这些亏出去的钱，大多花在了版权购买上。
2017年7月，腾讯集团和中国音乐集团共同宣布，对旗下数字音乐业务QQ音乐、酷狗、酷我进行合并。合并之后的新音乐集团（TME）在当年就集齐了环球、索尼、华纳全球三大唱片公司的独家版权。
同样的，为拿下更多版权，拓展生存空间，网易云也辗转多方，先后与日本哥伦比亚公司、吉卜力工作室、华纳版权、环球音乐等上游生产商达成版权合作，这也造成网易云音乐的内容服务成本一直居高不下。2018年和2019年，其内容成本分别是营收的1.7倍和1.2倍。2020年内容成本则占到总营收的97.8%。
网易云音乐的支出大头主要为内容服务成本，包括向音乐厂牌、独立音乐人及其他版权合作方支付内容的版权费。也因此，面对高额的版权费用，网易云音乐的上市计划只能是越早越好。
根据网易云音乐的预计，亏损状态将持续至2023年前。而眼下的情形则印证了那句老话，信心比黄金更重要。
拥有强社交属性如果仅仅是因购买版权而花费巨大，似乎并不能成为机构投资者望而却步的充分理由。
事实上，机构投资者拒绝的硬件理由是，在做了模型预计后，觉得在可预见的未来里，从网易云音乐上赚到钱并不容易。
尽管从招股书的部分数据来看，网易云音乐的确展现出了某种成长性。
用户层面，根据网易云音乐披露数据：在线音乐服务活跃用户数从2018年的1.05亿增至2019年的1.47亿，2020年月活跃用户达到了1.81亿。最新的2021年一季度数据则显示，活跃用户为1.83亿。