饮料行业可口可乐专题研究：穿越历史，可口可乐赢在何处？( 九 ) （报告出品方：长江证券）

浓缩液与瓶装饮料兼顾，单一市场依赖度较低
公司收入及归母净利润复合增速较低，且年度间存在波动。 2021年，可口可乐实现营业收入386.55亿美元，归母净利润达98.04亿美元，瓶装饮料销量达313亿瓶。 2010-2021年，公司营业收入、归母净利润及瓶装饮料销量CAGR为0.88%/-1.72%/1.88% 。收入及归母净利润在年度间存在一定波动，销量稳定增长，并从2020年疫情影响中逐步恢复。

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公司以销售浓缩液为主，兼顾瓶装饮料业务。可口可乐公司旗下产品的销售主要有以下3种方式：（1）可口可乐出售浓缩液至独立瓶装商，瓶装商负责区域范围内寻找瓶装厂生产及销售；（2）公司通过自营的瓶装商制造瓶装饮料，并由公司的分销、零售、批发渠道销售瓶装产品；（3）公司出售浓缩液至餐饮店或便利店，后者使用喷泉机或其他冲饮设备服务消费者需求。根据公司的主要经营方式，其收入的确认业主要分为瓶装饮料销售和原浆收入销售两个部分。公司以生产浓缩液为主， 2021年浓缩液销量占比达83% ，经营利润占比达56% 。
公司2019年以来各地区业务收入占比相对稳定， 2021年全球风投业务增长较快。从公司分业务的收入来看， 2019-2021年，公司营收结构相对稳定，北美洲地区收入占比相对提高。单2021年度来看，美洲收入占比达57% ，全球风投业务增速较快，瓶装业务及浓缩液业务分别增速达17%/20% ，该业务的核心驱动力主要来自收购的咖啡品牌Costa及果汁品牌Innocent 。
渠道体系日渐成熟，瓶装商发展推进全球市场扩容
公司主要销售浓缩液和瓶装饮料，除少量自有的瓶装饮料产能外，主要依靠瓶装商对各管辖区域的经营。当前，可口可乐与200个以上的瓶装商合作伙伴及900家以上的瓶装厂存在直接或间接合作，渠道结构规划清晰且比较扁平。瓶装商主动性较强，它们作为各地区重要的统筹和生产单位对公司分销渠道产生了深远的影响。
从当前布局来看，公司全球独立的瓶装商合作伙伴数量众多，发展较早的北美及拉丁美洲市场分别达68和36个，美洲地区的瓶装商数量占比达58% ，其分布情况基本与公司收入占比相当。（报告来源：未来智库）
独立的大瓶装商很难离开可口可乐体系，核心原因在于可口可乐配方带来的强粘性及公司广告营销资源和经验的优势。当地合资或独立瓶装商结合可口可乐与自身的本地资源对可口可乐公司产品进行分销和推广，可口可乐主要通过瓶装商对公司浓缩液需求的粘性掌握话语权。对于效益较好、市场前景较优的瓶装商，公司通过折扣及广告营销等方面的倾斜加强公司与其的绑定。同时公司亦在部分地区，尤其在未完全成熟的市场有自营的瓶装系统，当前主要经营南亚部分地区及非洲东南部部分地区可口可乐公司相关产品业务。

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经营利润率稳定，强控制力铸就企业盈利良性循环
高毛利率提供大盈利水平空间，强控制力奠定稳定盈利水平。疫情以来，公司毛利率小幅下滑，但是仍长期保持在60%以上，处于较高的水平。同时，公司经营利润率稳定，尤其在2018年至2021年，始终保持在27%的水平。从费用的角度来看，公司通过广告营销费用投放及股权激励和相关补贴费用的调整对经营利润率的平滑起到了显著作用。
从近三年的经营情况来看，进入疫情以来，公司在2020年毛利率及收入水平下滑的情况下，通过减免广告宣传费用（广告宣传费用率同比下滑2.98pct）及股权激励相关费用率的小幅下降规避了毛利率下滑（同比下降1.46pct）对利润率所带来的负面影响。同时，在2021年疫情全球疫情得到一定控制的情况下，公司通过对广宣费用的高投入（广告费用率同比提升2.19pct）推动了毛利率水平和收入的同比提涨。此外，公司已通过较多的股权激励和补贴的提升（股权指出及补贴相关费用率同比提升0.49pct）及福利费用的投入向下平滑了公司净利润率。