估值|2022，七“贱”下天山( 二 ) 赛道|Figma|sketch|大彬|阿里云|投

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结果就是：当贴现率提升时，这两种资产的估值差价变小，当贴现率下降时，这两种资产的估值差价变大。
贴现率是“无风险收益”加上该公司的“风险对价”，个股超额收益来自基本面转好导致的“风险对价”下降，而整个市场的估值结构变化，则来源于“无风险收益”的变化。
“无风险收益”就是不投资股票你也能获得的最大收益，在海外可以用十年期美债收益率来衡量，影响的是北上资金的动向。
木头姐的基金前年暴涨，去年暴雷，因为她买的都是“颠覆性科技公司”，投资者看的都是成为未来的“FANNG”后的长期价值，几乎都是远端现金流，自然对利率极其敏感，成为20年大放水的幸运儿，也成为21年Taper的牺牲品。
在国内，“无风险收益”更多是理财产品的收益，而理财产品的收益近几年长期下降的趋势，之前的文章已经说过无数遍，就不重复了。
2017-2020年的四年白马大牛市，买白马的投资者，以为自己赚的是价值投资的钱，实际上，估值的贡献远超业绩增长，本质上是无风险利率下降送给价值投资者的一份大礼包——既有过去的亏欠，也有未来的透支。

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这就需要回归一条基本的经济学常识——所有的价格，都是货币现象。
一件东西的价格变了，可能是这样东西本身的供需关系变了，也可能只是钱更值钱或不值钱了，而股票价格，因为大部分都是“未来的价值”，对利率更加敏感。
好公司无论比烂公司贵多少倍，都是合理的。但好公司和一般公司之间的差距，是一种货币现象。无风险利率越低，差距越大，无风险利率越高，差距越小。最极致的2020年大放水，整个美股就那么几个龙头股在涨。
当然，去年一季度的市场已经告诉我们，美债收益率的上升，虽然对北上资金有一定的影响，但对国内市场基本影响很小，那么，国内的关键影响因素“无风险利率”有没有继续下行的可能呢？
三、无风险收益还会继续下行吗理财产品代表的无风险收益的下降，在资金层面向股市的移动由两部分组成：
第一部分：居民将原计划投资于理财产品的钱投向股票基金。
第二部分：银行理财改成净值类产品后，为了争取更高的收益，通过“固收+”产品加大对股票的投入比例。
第一部分资金的高点是去年一月份基金发行的大爆发，在市场上留下了春节前后的“白马大顶”。
第二部分资金因为是由机构控制，其转移速度也相对平缓而持久，但存量银行理财产品九成以上已经成为“净值型”产品，导致今年全行业“固收+”基金的管理规模较2020年底增长了近40%，为今年流动性不足背景下的转债大牛市提供了支持。
虽然，银行理财产品增加权益类资产投资是一个长期趋势，但在银行理财的净值化已经基本完成时，大规模的转移就基本结束了，无风险利率的持续下行也将告一落段。
无风险利率停止下行，结束了“货币幻觉”，也终结了长久期资产无限拔估值的趋势。
很多人可能觉得无风险利率停止下行，但并没有上行的迹象，所以并不能够导致估值差反向压缩。
这个说法是对的，但忽视了一点——之前的估值水平是正常的吗？
四、拨乱反正与纠枉过正关于拐点，市场有两个基本的运动规律：
拐点运动规律一：物极必拨乱反正。
投资的常识告诉我们，钟摆从来不会在6点钟的位置停下，那么我们可以推测，钟摆发生拐点的地方，要么是7点，要么是8点。